Si quiere valorar en estos momentos su pericia inversora, la de su gestor o la de su asesor, no se fije en si gana dinero. En el entorno de mercado que estamos viviendo todo el mundo gana. Fíjese si supera a la media.
Pero donde realmente se va a ver la diferencia será cuando llegue el momento de hacer caja. Lo que distingue “a los hombres de los niños” en un mercado como este es en tener la visión y la valentía para vender a tiempo. El que, mientras el mercado sigue subiendo, sea capaz de ver que le queda poco recorrido.
Porque, salvo por un golpe de suerte, nadie vende justo antes de que cambie la tendencia. El mejor inversor – o asesor – será el que lo haga con meses de antelación. El peor se quedará con el “florero”. O será ese agorero que lleva años diciendo que “va a explotar la burbuja” (mientras él y sus clientes se perdían toda la subida)
Para salir a tiempo y no antes de tiempo hay que saber porqué se sale. Una buena forma de hacerlo es medir el grado de calentamiento de esa maquina que es el mercado, porque, desde la posguerra, todas las correcciones o cambios de tendencia importantes se han producido después de un “calentón” del motor, ya sea en los precios, en la economía, en el crédito, en la inflación o en varios de estos factores a la vez. O por un enfriamiento deflacionista. De lo que se trata es de detectar cambios extremos en la temperatura de la maquinaria financiera.
Desde la posguerra, todas las correcciones o cambios de tendencia importantes se han producido después de un calentamiento o enfriamiento excesivo del motor.
Normalmente, si no hay de por medio interrupciones en forma de conflictos bélicos o políticos, el proceso es siempre el mismo: para salir de una crisis los bancos centrales inyectan dinero. Mejoran así la economía y el empleo, con lo que suben los salarios. Al verlo, los banqueros centrales se asustan por temor a la inflación y empiezan a subir los tipos de interés. Finalmente desinflan lo que para entonces si que es una burbuja, porque los mercados no tienen término medio y llevarán tiempo calentando los precios de los activos.
Otras veces no es que crezca tanto la economía, sino que crecen en solitario los precios de los activos financieros y/o inmobiliarios, creando burbujas sin base económica racional alguna. Al final, todo acaba en lo mismo: la “fed” se asusta y se acaba la fiesta. En los mercados, el famoso ciclo de “boom & bust” de la economía depende de los tipos de interés, de los excesos de valoración o de ambos.
Otra característica común es que quien marca la pauta son los EE.UU. Los grandes cambios de tendencia suelen ir liderados por un cambio de tendencia en los índices norteamericanos y es muy difícil escapar de su influencia. El “Octubre Negro” en 1987, la explosión de la burbuja “puntocom” en el 2000, la crisis “subprime” en 2009, etc., etc. No es siempre así – recordemos la crisis de los emergentes o la del euro -, pero lo primero que hay que vigilar son los EE.UU. Así que vamos a empezar por ellos.
El cuadro de mandos
Invertir es como llevar un coche: hay que mirar hacia delante, no perder de vista el retrovisor y vigilar de vez en cuando los indicadores del salpicadero. Yo utilizo desde hace tiempo un auténtico “cuadro de mandos”. Literalmente.
No es un cuadro de indicadores de la economía en el momento presente. En los mercados hay que adelantarse a lo que hará la economía. El que espera a que, por ejemplo, suba la inflación, se quedará con el “florero”. Hay que vigilar los motores de la inflación y detectar a tiempo los cambios. Hay que actuar cuando se enciende, o mejor todavía, cuando se aproxima, el indicador de gasolina a la reserva. Y no cuando el depósito ya está vacío.
Los indicadores de temperatura
Empezando por la inflación, el primer indicador adelantado a considerar son los costes salariales. Por ahora no dan muestra alguna de recalentamiento. En los últimos años el incremento trimestral se mueve en el entorno del 0,6%, que es sólo ligeramente superior al de una época de recesión y estancamiento como fueron los años posteriores a la crisis “subprime”.
La Reserva Federal confiesa que no entiende el bajo nivel de los salarios en un entorno de pleno empleo como es el actual. Yo creo que hay una explicación clarísima y que se debe al importantísimo cambio estructural que se está produciendo en la economía (cambio que expliqué en números anteriores de estos “Cuadernos”) Por lo tanto, a día de hoy el indicador salarial de mi cuadro de mandos está en verde, porque no muestra peligro alguno de recalentamiento desde la presión salarial.
“…esa inflación que pone “de los nervios” a la “fed” y hace que suban demasiado los tipos y hagan caer las bolsas”
El segundo indicador de temperatura son los costes de la energía. Con los salarios, el principal componente de esa inflación que pone “de los nervios” a la “fed” y hace que suban tipos y caigan bolsas.
De momento, por ahí hay poco de que preocuparse. En el sector energético es evidente el cambio de modelo energético y de fijación de precios que expliqué en informes anteriores. Así lo refleja el Indice de Precios de la Energía del Banco Mundial, que está en 69 cuando en 2013, con una economía global mucho más débil, estaba en 125. Y hace nueve años llegó a estar en 170. Parece evidente que el nuevo modelo energético mantiene controlado el precio de la energía. Indicador, pues, en verde.
Otro componente importante de la inflación en mi cuadro de mandos son las materias primas. Y son casi el único activo que no sube este año. Llevan así mucho tiempo. El Indice CRB de Materias primas que elabora la agencia Thompson Reuters está ahora en 185 puntos, cuando en 2011 llegó a estar en 370. Piloto verde.
Hasta aquí los indicadores que no nos deben preocupar. Pasemos ahora a los que debemos vigilar atentamente.
El primero es el precio de las acciones. En realidad, como puede verse en el gráfico, nº 1, el Dow Jones llevaba desde el año 2000 y hasta mediados del año 2013 en un movimiento lateral de grandes dimensiones. Pero también es cierto que luego se ha tomado la revancha.
Grafico nº 1: el Dow Jones está recuperando la rentabilidad media perdida
El Dow alcanzó un máximo histórico en el año 2000, pero no supera definitivamente el movimiento lateral posterior hasta Septiembre de 2016.
La subida actual del SP 500 resulta espectacular si se mira desde su inicio, en el año 2009, pero, si vemos “the big picture”, que dirían los británicos y la situamos en su contexto histórico, en realidad buena parte del “rally” es recuperación del terreno perdido.
Grafico nº 2: el índice SP 500 vive uno de sus periodos alcistas más largos y rentables. Pero ni es el más largo ni es el más rentable.
En cuanto a los precios de las acciones, son una medida siempre relativa pues dependen en gran medida de las expectativas económicas.
Lo que hoy parece caro puede ser barato si esa empresa o esa economía siguen creciendo. O bajan los impuestos, como ha ocurrido en Norteamérica. Pero es cierto que múltiplos extremos deben vigilarse en nuestro cuadro de mandos.
“Los precios de las acciones son una medida siempre relativa, pues dependen en gran medida de las expectativas económicas.
Grafico nº 3: el PER de la bolsa norteamericana, indicador a vigilar.
El PER está en 25 y la media histórica es de 16. El indicador de nuestro cuadro de mandos podría estar en rojo, pero está en naranja por tres motivos:
- El PER “clásico”, el del gráfico, se basa en los beneficios de las empresas en los últimos doce meses (“trailing”), es decir, se basa en el pasado. El PER mirando a futuro (“forward”), que se basa en las estimaciones a 12 meses de los analistas, es actualmente de 17
- Estamos en un momento económico único. Una auténtica revolución industrial que está cambiando la forma de hacer negocios. En situaciones excepcionales se pueden aceptar valoraciones excepcionales.
- Los beneficios por acción se mantienen al alza y no están defraudando al mercado. Más bien al contrario.
Gráfico nº 4: sube la bolsa, si, pero también aumentan los beneficios
Este gráfico podría dar la sensación de que la bolsa está sobrevalorada porque la línea que refleja la evolución bursátil (azul), que representa el SP 500, va por encima de la que muestra la evolución de los beneficios por acción (línea negra) Pero no es así.
El mercado siempre anticipa expectativas de futuro, mientras que los beneficios por acción son un dato objetivo, del presente. Así que mientras los beneficios empresariales no defrauden, todo bien. En otras palabras, mientras la línea negra no se estabilice o descienda y la azul siga subiendo como si nada o mientras ambas no se alejan demasiado el gráfico es normal y no ha lugar señal de riesgo.
En consecuencia, en mi particular “cuadro de mandos”, el piloto de los precios de las acciones USA está en naranja, no en rojo.
Finalmente, la única luz roja de nuestro cuadro de mandos: los costes de financiación. O que empieza a estarlo.
Cuando bajan demasiado se pierde el sentido de la medida a la hora de prestar dinero. El dinero fácil genera excesos. En esta ocasión no se trata de dinero de los bancos, sino de los bonos corporativos.
Grafico nº 5: “money for nothing” en el mercado de bonos corporativos USA
En el gráfico nº 5 vemos como han caído los costes de financiación de las empresas USA. Y en el gráfico siguiente – nº 6 – vemos como lo ha hecho la prima de riesgo de los bonos de alto rendimiento. Está en mínimos.
Grafico nº 6: diferencial – prima de riesgo - de los bonos de alto rendimiento
Los bonos de alto rendimiento – también llamados de forma un tanto exagerada “bonos basura” – deben hacer honor a su nombre y a su misión. Tienen que ser caros, es decir, su tipo de interés debe ser alto comparado con el de los bonos de alta calidad crediticia, porque se presta a empresas de baja calificación crediticia.
Ciertamente las calificaciones mejoran cuando mejora la economía y es lógico que en algunos casos suba el precio a nivel de “grado de inversión”. Pero todo tiene un límite.
Y no es sólo que el crédito sea muy barato, lo cual hasta cierto punto es aceptable en el contexto actual. Es que cada vez hay más deuda corporativa (por no hablar de la de Estado):
Grafico nº 7: crédito corporativo en los EE.UU. en porcentaje del PIB
El gráfico nº 7 muestra la deuda corporativa no financiera en los EE.UU., en porcentaje del Producto Nacional Bruto (GDP) Nos estamos acercando a niveles de deuda similares a los de los años 2000 (burbuja “puntocom”) y 2009 (los créditos “subprime”) No es una buena señal.
“La bombilla roja del recalentamiento del crédito en EE.UU. se ha encendido. Es la primera señal roja que aparece en nuestro cuadro de mandos”
La bombilla roja del recalentamiento del crédito en EE.UU. se ha encendido y, aparte de que, en consecuencia, no tengo este activo en cartera, es la primera señal de recalentamiento que aparece en nuestro cuadro de mandos. No es un indicador del precio de las acciones, pero está muy correlacionado.
