En uno de los primeros números de estos “Cuadernos”, el de Abril de 2017, les decía que las bolsas se comportan como un vehículo de tracción mecánica: a más carburante en el depósito, más lejos llegan. Y que, a más calidad del carburante, más rápido lo hacen. Aunque en el caso de las bolsas habría que decir más alto.
También decía en aquel momento que teníamos el depósito lleno y aventuraba que las bolsas seguirían subiendo. Y, efectivamente, la cantidad y calidad del carburante se ha demostrado un buen predictor. Desde aquel “Cuaderno” – que está a su disposición si lo solicitan en info@victoralvargonzalez.com – hasta hoy, el SP 500 ha subido un 30% y el Eurostoxx 600 de la euroesclerótica Europa ha subido un 20%, que no está nada mal si tenemos en cuenta que la inflación acumulada en el periodo en España ha sido de aproximadamente un 3% y el dinero en el banco ha dado un 0% de interés.
Así que, dado que el análisis del “combustible” disponible es uno de los factores que pueden influir en la evolución futura de las bolsas, cada cierto tiempo revisamos el nivel de carburante. En el caso del motor bursátil se distribuye en varios depósitos con distintos tipos de carburante. Uno de ellos es el exceso de dinero líquido que mantienen en las carteras de sus clientes los gestores y asesores financieros.
Uno de los depósitos de combustible de las bolsas es el exceso de dinero líquido que mantienen en las carteras de sus clientes los gestores y asesores financieros.
Me dirán ustedes, con razón, que, si bien es cierto que ha ido dinero a las bolsas, también ha ido incluso más a los bonos. Y que hay incuso más dinero en depósitos ahora que antes.
La explicación es muy sencilla y la he comentado en números anteriores de estos cuadernos, así como en diversos artículos. Todo se resume en una palabra: miedo. Miedo a “la crisis que viene” y lleva años “viniendo”, miedo a la recesión que podría llegar, miedo a la volatilidad que genera Donald Trump – este último es un miedo con una base muy real -, miedo que aportan las redes sociales y los medios de comunicación (1), porque el miedo vende y genera lectores y seguidores, y una larga lista de miedos reales o imaginarios que ha buscado en los bonos su refugio y ha disparado su precio. Bonos que, como saben, he recomendado – también en estos “Cuadernos” – hasta hace un par de meses, pero ahora creo que están tocando su límite de revalorización.
El dinero liquido no ha ganado nada y en muchos casos está pagando por estar depositado en los bancos, así que es gasolina de mucha calidad para los mercados, pero los bonos se han beneficiado del incremento de la demanda que ha generado el miedo y la desinflación. El problema vendrá cuando se enfríe esa demanda, dejen de subir los precios, no se pueda dar “el pase” al bono y la gente se quede con bonos que ni suben ni pagan cupón. Y con los tipos de interés en los niveles más bajos de los últimos 5.000 años – ver capítulo “Bonos, en máximos de los últimos 5000 años” – no hay que ser un lince para darse cuenta de que el margen de bajada de tipos y subida de precios (2) es cada vez más pequeño.
Las cifras del dinero “agazapado” en depósitos son importantes. Lo vemos en el Gráfico nº 1, donde tenemos el resultado de una encuesta de la consultora Capgemini a nivel mundial sobre como distribuyen las inversiones de sus clientes gestores y asesores financieros.
Lo primero que llama la atención son los niveles de liquidez (“cash”): casi un 30%, cuando la media histórica en una gestión de cartera es de, como mucho, un 15%.
Lo primero que llama la atención son los niveles de liquidez (“cash”): casi un 30%, cuando la media histórica en una gestión de cartera es de, como mucho, un 15%. Y en esta ocasión es un dinero que o no cobra ningún tipo de remuneración o incluso paga por estar depositado. Y si está en una cartera gestionada paga por la gestión. De momento su destino, en caso de que el gestor decida invertirlo, están siendo mayoritariamente los bonos, como muestra la propia encuesta, pero ¿seguirá siéndolo el día que dejen de caer los tipos de interés y deje por lo tanto de subir el precio de los bonos? Y, como vemos en la Tabla nº 1, son bonos que en la mayoría de los casos a estos precios dan cupón negativo.
En mi modesta opinión, lo más probable es que cuando dejen de subir los bonos al menos una parte de ese dinero que está en “cash” vaya a renta variable. Ese depósito de combustible, el de la liquidez no remunerada que paga comisión “de gestión” está, por lo tanto, lleno. La cuestión sería ¿perderán algún día el miedo los gestores? Mi respuesta es que va a costar, pero que al final el miedo se reducirá por el peso de las matemáticas. Miedo o no miedo la bolsa norteamericana – el SP 500 – lleva una revalorización del 18% en lo que va de año y la bolsa europea – el Eurostoxx 600 – un 17%. Esto, unido a una rentabilidad por dividendo muy superior al cupón cero o negativo de los bonos hará que, a poco, los bonos dejen de revalorizarse y los gestores miren hacia la renta variable.
Gráfico nº 1: Como colocan los gestores el dinero de sus clientes
Lo segundo que observamos es que el nivel de renta variable (“Equities”) de las carteras es más bajo que hace un año, lo cual, por cierto, no parece justificar esa teoría de una “burbuja” en la renta variable. Para que haya una burbuja los inversores tienen que estar hasta el cuello del activo objeto de la burbuja. Y los niveles de liquidez mencionados anteriormente tampoco coinciden con lo que sería una burbuja en la renta variable.
Todavía más llamativa en términos de “gasolina” resulta la Tabla nº 1, que muestra como una gran parte de la deuda de los países occidentales no ofrece cupón alguno o es negativo, es decir, hay que pagar por tenerlos. Quitando EE.UU., hay que irse a plazos muy largos para encontrar una situación normal, en la que el que pide prestado paga porque le presten dinero y no a la inversa.
Tabla nº 1: pagando por prestar dinero (bonos con rentabilidad negativa)
Las conclusiones son evidentes:
- las bolsas no suben más todavía por el miedo y la incertidumbre que atenazan a la mayoría de inversores y analistas. Si ese miedo llegara a moderarse o desapareciera sobraría “carburante” para poner en marcha nuevas subidas.
- el “depósito” de carburante en forma de liquidez “gestionada” es históricamente alto, pero el que es absolutamente histórico son los 13 billones de dólares que están en bonos con rentabilidad negativa.
- si dejan de caer los tipos de interés, los bonos con rentabilidad negativa serían carburante de primera calidad para la renta variable.
