El techo de los tipos de interés

Ya que hablamos de soportes y suelos del mercado de renta variable, hablemos de cuál puede ser el techo del tipo de interés de los bonos.  Y seguiremos centrados en los Estados Unidos, que son quienes marcan la pauta para el resto del mundo.

Es más: en informes anteriores he hablado mucho del dólar y, como saben, hace un par de meses que tome posiciones en el mismo,  concretamente vía bonos americanos de corto plazo. Lo que haga el dólar va a depender de lo que hagan los tipos de interés,  así que este epígrafe vale tanto para la inversión en renta fija como para la inversión en divisas.

¿Hasta dónde puede llegar la subida de los tipos de interés en Norteamérica? No seré yo quien ponga una cifra concreta. Siempre me ha llamado la atención la gente que lo hace, incluso con decimales. Como si no fuera ya de por sí difícil detectar tendencias, como para saber exactamente la cifra en la que estará un activo o un índice dentro de unos meses o unos años. Personalmente veo más fácil – y realista – decir que la tendencia es alcista o bajista y que, según  evolucionen los factores que motivan esa tendencia, iré ajustando el nivel objetivo.

En el caso de los tipos de interés, quien decide cuánto y durante cuanto tiempo van a subir es la inflación. Veamos pues donde está la inflación y, sobre todo, cuanto y durante cuanto tiempo podría mantenerse la tendencia alcista actual. Es lo que nos va a decir hasta cuando será interesante comprar bonos americanos de corto plazo, cuando será el momento de comprar el bono americano de largo plazo y hasta que niveles interesa comprar el dólar.

Para que los árboles no nos impidan ver el bosque, he elegido para mi análisis la inflación subyacente y no el IPC. La inflación subyacente excluye la evolución de los alimentos y la energía, elementos muy volátiles que tan pronto suben mucho como  caen con fuerza.

Para mí, la clave para realizar esta predicción está en analizar la tendencia de la media (de la inflación subyacente), que se sitúa actualmente en el 2,7% anual (línea roja del gráfico)  Por su parte, la inflación subyacente actual es del 2,1%. El tipo de interés de la letra del Tesoro norteamericano a un año está en el 2,30%. Esto significa que la rentabilidad real (nominal menos inflación)  es del 0,20% (2,30%-2,10%).

En mi opinión, es una rentabilidad real todavía un poco baja, y más si tenemos en cuenta que la inflación subyacente podría repuntar hasta el nivel medio,  es decir, desde el 2,1% hasta el 2,7% (como consecuencia del programa económico y fiscal de la administración Trump) En este contexto la inflación subyacente debería volver a la media histórica, después de años de muy baja inflación. Pero, en mi opinión, ahí acaba la cosa.

Porque tampoco creo que vaya superarla. No debemos olvidar el efecto de control sobre la inflación que ejercen cuatro factores fundamentales y diferenciadores que presenta la economía actual frente a la economía de décadas anteriores: el auge del comercio electrónico, la robotización,  la globalización y el cambio de modelo energético.

La influencia que tienen estos elementos sobre la inflación, en el sentido de mantenerla relativamente controlada, ha sido objeto de análisis en otros números de estos “Cuadernos del mercado”, pero, dada la importancia del tema y que mucha gente que se ha suscrito en los últimos meses los repasaré brevemente.

El comercio electrónico permite comprar cualquier cosa en cualquier lugar del mundo. Hemos pasado de que el control de los precios estuviera a nivel local a que cualquiera puede ofrecer algo más barato desde cualquier sitio. Además, el comercio electrónico fuerza al comercio tradicional a bajar sus precios.  Qué duda cabe que algún día subirán los precios en el comercio electrónico, pero si hay un sitio donde funciona la libre empresa es en el entorno digital. Si alguien sube demasiado los precios, alguien lo ofrecerá más barato.

A su vez, la globalización permite fabricar cualquier cosa en cualquier sitio al mejor precio. Y ya vemos lo difícil que resulta aplicar el proteccionismo en el siglo XXI.  Y si la globalización  reduce el poder negociador de los sindicatos, la robotización lo reduce todavía más.

Finalmente, tenemos el cambio del modelo energético.  Desde la propia extracción de las energías fósiles, donde el “fracking” cambia las reglas del juego, hasta la competencia por parte de las energías renovables. De hecho, abro un paréntesis y me atrevo a afirmar qué la subida que estamos viendo en el precio del petróleo perderá fuerza tan pronto se lleve acabo la colocación en bolsa de la empresa estatal saudí Aramco. De hecho, llama la atención que la familia real saudí haya decidido vender su negocio.  Si el mayor productor decide realizar beneficios,  será por algo.

Todo lo anterior me lleva  a concluir que los tipos de interés del mercado a doce meses (Letra del Tesoro) podrían subir por encima del 2,50%, pero veo muy difícil que superen o incluso se acerquen al 3%. Y por encima del 2,50% me parecen muy atractivos.

En segundo lugar, creo que la curva de tipos se mantendrá bastante plana porque, en el medio y largo plazo actuarán los factores de control de la inflación mencionados anteriormente. En consecuencia, si los tipos de corto plazo deben de estar por encima de 2,50%,  me parece suficiente una prima de riesgo de entre 50 y 100  puntos básicos, lo que significa un tipo de interés para el bono a 10 años en el entorno del 3,5%.  Que sea por encima o por debajo dependerá de cual sea la evolución de inflación. Consecuentemente si el bono americano superara la rentabilidad del 3,50% tomaría posiciones en ese activo.

Respecto al dólar, considerando que todo lo anterior apunta a que puedan subir un poco más los tipos de interés en Estados Unidos y seguir empujando al dólar,  me sigue pareciendo interesante en los niveles actuales.